□唐加文
2018年接近尾声，表面上看世界经济发展越来越举步维艰，其实是各行业越来越专业了。进入峰回路转的2019年，宏观经济和美联储政策将支持风险资产，全球经济增长、通胀温和以及美联储的渐进利率政策对公司信贷将利好股票市场。
美元兑新兴市场货币走强
贸易紧张局势开始显现在美国经济指标中。美国采购经理人指数(PMI)、汽车销售和住宅投资数据都反映了持续的贸易冲突。对各商业的调查显示了前景的不确定性和盈利预测开始下降的趋势。更多支持性市场动态仍在发挥作用。去年的减税措施将起到缓冲作用，并抵消关税战带来的潜在不利影响。尽管存在不确定性，但消费支出仍显稳健；劳动力市场供应紧张、需求旺盛。财政立场也起到支撑作用。在此背景下，2018年美国经济增长和通胀预测上升。我们预计年度实际国内生产总值(GDP)将增长3％，而通货膨胀率(按美国城市消费者CPI计量)增长至平均2.5％。在这两种情况下，我们的预测略高于市场共识。经济数据确保了美联储今年将再加息，预计明年几乎每季度也会加息。通货膨胀率可能上升，特别是如果贸易战继续下去且发生美伊冲突的情况下。但目前为止价格指标仍然温和，暂时不用加剧对美联储政策的担忧。
展望未来，全球宏观风险的关键将体现在外汇领域。预计未来几个月美元兑发达市场(DM)货币将稳定下来，而新兴市场(EM)货币将走强。这也可能是暴风雨前的平静。贸易战和地缘政治风险的进一步升级可能会加大波动性。有充足的证据证明，以美元计的发展中市场与发达市场存在价差。
与此同时，日本已显示出正常化的暂时迹象，从而对日元起到支撑作用。贸易和政治紧张局势继续拖累新兴市场汇率，人民币首当其冲。中国结算账户或资本账户短期无法得到缓解，因此预计未来几个月美元兑新兴市场货币将进一步走强。
欧元区增长放缓
经过五个季度的稳健增长后，欧元区经济局面在2018年上半年有所缓解。GDP的列表显示经济复苏不平均的状态。私人消费和投资增长对经济起支撑作用，而财政整顿让政府保持中性立场。但净贸易头寸的贡献较小。当地企业正在调高产能利用率，信贷增长强劲的情况也显示企业交易更为活跃。今年下半年，全欧元区失业率降至2009年初的低点。工资和薪资指数在2018年3月之前同比上涨1.8％，而去年同比上涨1.7％，因此工资条件得到改善，而这对消费来说是个好消息。政府支持仍保持中立。各国政府正在寻求财政整顿，欧元区范围内的赤字正在缩小。然而，由于出口继续低迷，对外贸易将施压于市场前景发展。虽然欧元区的增长放缓，但我们也需要防止过度看跌。
今年欧元区的增长可能放缓至2.2％，并且本月已出现三次市场分析师下调2018年的增长预测的情况。然而，过去六至七个季度的增长稳定在2％或以上。欧洲央行(ECB)将靠数据来决定是否在欧洲央行新行长于2019年10月就职前后加息。虽然增长稳定，但因能源价格上涨，所以1月至6月的总体通胀率上升(同比增长2.1％)，显示核心通胀趋势走软。为了在稳定增长和低迷的核心通胀之间取得平衡，欧洲央行可能会在到2018年底终止量化宽松政策(QE)之前将资产购买减半。三个风险迫在眉睫。贸易战出现任何恶化情况都将对欧元区的对外贸易产生负面影响。美国和欧盟在7月暂时达成妥协，但后继发展值得密切关注。
日本将维持低利率
日本经济在今年第一季度受创于天气相关因素，但其后已开始恢复。根据初步估计，第二季度GDP环比增长率从第一季度的-0.9％飙升至1.9％(经季节性调整年率)。今年年初国内需求(包括私人消费和投资)受到寒冷天气影响，目前已重振旗鼓。笔者对日本的年度GDP增长预测没有改变，预计2018年为1.1％，2019年为0.9％。以美国为首的贸易保护主义是不确定性的主要源头。美国和中国之间的贸易冲突可能会对在中国经营的日本制造商和向中国市场出口半成品的企业造成经济损害。中国是日本第三大外国直接投资(FDI)和第二大出口市场。与此同时，美国总统唐纳德特朗普威胁称要对汽车进口征收关税，这也可能直接明显地影响日本汽车制造商。美国是日本最大的汽车出口市场，占40％以上份额。在通胀增长不确定性加大的情况下，通胀前景仍然疲弱，而通缩压力已经消退。主要和基本消费者物价指数(CPI)在2018年上半年保持小幅上涨(7月份分别为0.9％和0.3％)。随着劳动力市场继续收紧，基本工资增长上升至1.0％，达20年最高水平。考虑到生产率增长带来的抵消影响，通胀需要一段时间才能达到同一水平。笔者对2018年的年度CPI预测仍为0.8％，2019年为1.0％，这意味着日本的月度CPI将达1.0％并在2019年中期稳定在这一水平附近。
日本央行（BOJ）已经调整政策以提高收益率曲线控制的灵活性。在7月会议上引入前瞻性指引的同时，日本央行承诺在较长时间内保持极低的利率，同时允许长期收益率在0％目标（±0.2％）附近上下移动。这一举措旨在减轻无波动收益率曲线的副作用、并提高收益率曲线控制的可持续性。因通胀前景仍然疲弱，日本央行不太可能在短期内大幅提高利率。如果通胀在2019年中期上升至1.0％，那么长期收益率目标最快将在2009年下半年全面上调。但由于2019年夏季的上议院选举以及2019年10月另一项消费税计划上调，这一举措更有可能会被推迟。
亚洲出口增长率下滑
许多分析师认为中美贸易谈判取得成功的希望渺茫。对白宫来说，离中期选举只有几个月时间了，因此希望通过民族主义议程保持选民基本支持率。对中国而言，近几个月人民币贬值多少缓解了关税的打击；中国在世界贸易组织(WTO)中追赶美国，而持续的关税报复是其当前的战略。这些因素都走到一起，贸易战就变得持久化。
在此背景下，来自中国的出口必然会受到与供应链相关的区域出口的影响。区域PMI调查显示，制造商的情绪数月来一直在减弱，并且已经开始影响出口。事实上，2017年7月开始，亚洲的出口增长率开始跟随PMI下滑。
看起来走软的出口增长数据实际上是向上偏差的。厂家以把6月/7月订单提前装载来规避即将实行的关税上调。考虑到订单的提前装载、历来紧张的出口和PMI关系、以及关税延长的可能性，因此出口增长数据可能会在未来几个月出现大幅下滑。这些事态发展并不算利空因素。将2017年的出口业绩与年初至今的产量进行比较，就会发现对于亚洲的出口商来说，这是一个好年头(除了菲律宾)。如果贸易摩擦在年底时能得到缓解，也许可以遏制损害，而全球市场可以继续增长。
中国在亚洲半成品和成品食品贸易中占很大比例，因此即使一点点微降都会对整个亚洲地区产生连锁反应。中国最新数据显示交易稳步下降；虽然不是急剧下降，但降幅也很明显。这种趋势从今年年初开始显现，而由于与美国的贸易局势日趋紧张，因此当前中国经济面临更多阻力。今年前7个月固定资产投资增长放缓至5.5％，为1999年以来最低，而零售销售增长从6月的9.0％降至8.8％。工业产量增长率持平于6.0％，低于2018年上半年6.3％的平均增长率。
因为产能过剩的风险增加以及借贷过剩等问题，中国的基础设施支出减少，这是一个值得欢迎的发展，但却无法推动需求。实际上，中国基础设施支出的放缓对全球产生了影响，拉低了金属价格（以及矿业股）。今年中国大宗品需求缩减一直是巴西和印度尼西亚等市场走软的源头。对中国的过度外向投资的去杠杆化和控制继续快速增长，从结构稳定性角度来看，这也是一个受欢迎的发展，但它们会减缓需求和通缩。