名家看市：谁主股价？

编者按：资管行业瞬息万变，其活动日趋专业化、多元化、复杂化，并非某一决策就可以左右市场的走势。本报《资管周刊》今起创设“名家看市”专栏，邀请保险资管乃至银行、证券、基金、信托等范围的大资管行业重量级专家以及业内资深人士，谈谈自己对市场规律的独到看法，为资管行业的各主体提供借鉴，最终实现专业化运营,灵活应对资管市场的变化，掌控市场格局，锻造专业能力。欢迎保险资管以及大资管行业有识之士来稿参与讨论交流，对各大市场进行专业化解读。

□郝联峰 郝希文

银行为各行各业服务，关心经济冷暖，而股票市场是经济的晴雨表，银行的资产质量与股票市场息息相关。保险是股票市场的重要参与者，保险公司投资绩效主要与股票市场表现正相关。所以，银行保险业非常关注股票市场波动。股票市场时涨时跌，有时是一涨几十个月的大牛市，有时是反复下跌的大熊市，到底是谁在主导股价运行方向？

有人说是国家和代表国家的国家队。政府和国家队不决定股市方向，如果能，这个世界便没有熊市了，便没有1994年跌到325点，便没有2005年跌到998点，便没有2016年跌到3600点以下，便没有2018年跌破2800点。

有人说是上市公司和上市公司大股东，因为上市公司及其股东最了解公司基本面，它们尊重经济规律、顺应经济周期，所以它们的买卖指示了市场的方向。其实上市公司或上市公司大股东并不决定市场方向。熊市来了，上市公司高管自己增持、上市公司配合庄家主力做市值管理(其实就是做庄)，一样亏得一塌糊涂。我经常听到朋友说，听某上市公司董事长推销自己的股票，买进后赔了大钱。多数情况下并不是董事长想让你接盘，而是他根本决定不了、也不知道公司股价运行方向，牛市来了跟着涨，熊市来了跟着跌，没谁能够扛过大势。

有人说是庄家主力。其实熊市里最惨的便是庄家、主力，小散能拔腿就跑，庄家不行，一是吃的货太多，一跑会连续跌停；二是一堆领导、亲朋在里面，身不由己；三是股票质押融资了，一卖出就跌，一跌就可能强平，还不起银行或高利贷的钱，可不是闹着玩的。所以，熊市中我们常能看到庄股举杠铃，抛盘绵绵不绝，庄家四处找钱，最后弹尽粮绝，崩入万丈深渊。牛市里，你不必做庄一样赚钱，熊市里做庄苦不堪言，做庄赚的主要还是大势的钱。庄家决定不了市场牛熊，大势可以决定庄家死活。

有人说是外资。一两个月前还看到一份研究报告，将中国股市划分为三个阶段：一是政策市阶段，二是价值投资阶段，三是外资决定阶段。几个朋友聊天中就引用这份研报，说以后是外资决定市场价格。凭什么外资决定A股价格？是它们研究深入吗？是它们水平高吗？是它们持股多占比大吗？在中国外方控股的银行、证券、保险、公募基金等，很少有做得好的，海外大投行的研报一样多是反向指标，外资对中国市场的理解总体上比较肤浅。外资在A股市场的主要优势是，它们通常重配置轻择时、换手率低、只买绩优大蓝筹等，这种长期投资是可以赚钱的，恰恰是这一点也意味着，他们不决定市场价格。

股市长期运行方向是经济周期决定的，短期波动是边际交易决定的。你持有股票不动不交易，即使持有80%、90%的股份（如政府持有四大银行、两桶油大多数股份），也不决定价格。边际交易主导股价，那么什么是边际交易？就是绝大部分股份不动，少数边际上的股份在买卖，这个买卖价主导了股价运动。举个极端的例子，某强庄D持有某上市公司99.9999%的流通股份，只有100股在外流通，这100股由甲卖给乙，乙又卖给丙，丙又卖给丁，牛市来了，卖价水涨船高，熊市来了，卖价江河日下，如果D持仓不动不参与这100股的买卖，D虽然持有了99.9999%的流通股份，但它仍然不决定该公司的股价运行。同样道理，国家队持有约2万亿元股票，虽然它买入时会影响股价，买入完成后如持股不动，股价涨跌就跟它无关了，如果它想继续托市，就得不断买入。为什么做庄要对倒？其中一个主要原因是边际交易主导价格，谁在边际交易量中占比大，谁对股价影响就大。你持有90%的股份，你不一定能主导价格，但如果你在边际交易量中占比达90%，你定能主导价格。现在A股成交量中谁占比最大？散户呀，大致年均成交额中，83%是散户的。谁对短期股价运行影响最大？散户呀，因为他们在边际交易中占比最大。每个散户是分散的，交易行为接近布朗运动，但成千上万近亿的散户群体行为是很有规律的，如上涨时成交量不断放大，说明散户涌入资金源源不断，市场看涨，反之则要小心。散户群体行为的背后是经济周期，经济周期的背后是自然法则。所以，看长一点，要看经济周期，看短一点，要看边际交易规律。

边际交易主导股价，潜水大鳄力不从心。

(作者单位：郝联峰系中华保险研究所、 郝希文系北京师范大学附属实验中学)